کسری ساختاری بودجه و فشار بر بازار بدهی؛ دوراهی نرخ بهره و تورم

به گزارش بورس امروز؛ افزایش کسری بودجه دولت و باقی‌ماندن حدود ۶۰۰ هزار میلیارد تومان تعیین‌تکلیف‌نشده، اقتصاد ایران را در برابر تصمیمات سیاستی مهمی قرار داده است. نحوه تأمین این کسری چه از مسیر برداشت از صندوق توسعه ملی و چه از طریق انتشار اوراق بدهی صرفاً یک اقدام مالی نیست، بلکه مسیر نرخ بهره، تورم و تعادل بازارهای مالی در ماه‌های پیش‌رو را تعیین خواهد کرد.

اقتصاد ایران با کسری ساختاری مواجه است. برآوردها نشان می‌دهد کسری کل بودجه حدود ۸۵۰ همت است که از این میان ۲۰۰ همت اوراق فروش نرفته و ۶۰۰ همت هنوز تعیین‌تکلیف نشده است. رشد هزینه‌های جاری، محدودیت درآمدهای نفتی و فشار تورمی، شکل‌گیری چنین شکافی را قابل پیش‌بینی کرده است. ساختار بودجه طی سال‌های اخیر به‌گونه‌ای بوده که سهم هزینه‌های اجتناب‌ناپذیر افزایش یافته و انعطاف دولت برای مدیریت هزینه‌ها کاهش پیدا کرده است.

دولت برای تأمین کسری دو مسیر اصلی دارد: برداشت از صندوق توسعه ملی یا انتشار اوراق بدهی. برداشت از صندوق سریع و اجرایی است، اما استفاده از منابع بین‌نسلی برای هزینه‌های جاری، پایداری مالی را تضعیف می‌کند. انتشار اوراق بدهی نیز اگر صرف بازپرداخت بدهی‌های قبلی شود، تنها کسری را به آینده منتقل می‌کند. به همین دلیل احتمالاً دولت ترکیبی از این دو مسیر را انتخاب خواهد کرد.

با نرخ دلار ۱۵۰ هزار تومان، تأمین ۶۰۰ همت معادل حدود ۴ میلیارد دلار است. از نظر ذخایر صندوق توسعه ملی این رقم شدنی است، اما تعهدات قبلی و فشارهای سیاسی و مالی محدودیت ایجاد می‌کنند.

در سناریوی انتشار اوراق، ترکیب ۲۰۰ همت اوراق فروش‌نرفته و ۳۰۰ همت اوراق جدید، ۵۰۰ همت فشار بر بازار بدهی وارد می‌کند. این حجم عرضه بیش از ظرفیت تاریخی بازار است و احتمالاً بدون افزایش محسوس نرخ سود قابل جذب نخواهد بود. افزایش نرخ بازده اوراق به معنای رشد نرخ بهره در کل اقتصاد است که می‌تواند بر بازار سهام، هزینه تأمین مالی شرکت‌ها و حتی بازار مسکن اثر بگذارد.

ظرفیت اصلی جذب اوراق در اختیار بانک‌ها و صندوق‌های درآمد ثابت است. بانک‌ها بزرگ‌ترین خریداران هستند، اما محدودیت‌های ترازنامه‌ای دارند. صندوق‌های درآمد ثابت وابسته به ورود نقدینگی جدیدند و صندوق‌های بازنشستگی و بیمه نیز به دلیل بدهی‌های انباشته دولت توان عملیاتی محدودی دارند. مشارکت سرمایه‌گذاران خرد معمولاً پایین است. بنابراین جذب ۵۰۰ همت اوراق بدون افزایش نرخ بهره یا مشوق‌های قوی بسیار دشوار خواهد بود.

اگر دولت نه بتواند اوراق بفروشد و نه از صندوق توسعه برداشت کند، گزینه‌های دیگر شامل استقراض از بانک مرکزی، کاهش هزینه‌های جاری یا اصلاح قیمت حامل‌های انرژی خواهد بود. هر یک از این گزینه‌ها پیامد تورمی یا اجتماعی دارد و احتمالاً ترکیبی از آن‌ها اجرا خواهد شد.

افزایش نرخ بهره پیامد مهمی برای صندوق‌های اهرمی دارد. این صندوق‌ها با استفاده از بدهی فعالیت می‌کنند و رشد نرخ بهره، هزینه تأمین مالی آن‌ها را افزایش می‌دهد. در نتیجه ممکن است اهرم خود را کاهش دهند یا دارایی‌ها را بفروشند، که فشار فروش در بازار سهام را افزایش می‌دهد.

در مجموع، مسیر تأمین کسری بودجه و تصمیمات دولت درباره نرخ بهره، عامل تعیین‌کننده تعادل بازارهای مالی ایران در ماه‌های آینده خواهد بود.

نویسنده: محمد مهاجر تحلیلگر کارگزاری پیشرو

منبع: شماره 116 بورس امروز_اسفندماه