کف سازی حقوقی
به گزارش بورس امروز؛ بازار سرمایه در طول چرخههای خود از فازهای مختلفی عبور میکند که از منظر نظریههای چرخههای احساسی بازار و مدلهای مالی رفتاری قابل تبیین است. پس از دورههای افت شدید یا رکود معاملاتی، معمولاً بازار وارد مرحلهای میشود که از آن با عنوان «فاز اعتمادسازی» یاد میشود؛ مرحلهای که در آن سرمایهگذاران پس از تجربه زیان و نااطمینانی، بهتدریج در حال بازسازی ذهنی و رفتاری خود نسبت به بازار هستند.
ویژگی اصلی این فاز، غلبه عقلانیت تدریجی بر هیجان است. در این دوره، تصمیمات خرید و فروش کمتر بر پایه شایعات یا موجهای کوتاهمدت استوار بوده و بیشتر بر مبنای دادههای بنیادی مانند گزارشهای مالی، روند نرخهای بهره، انتظارات تورمی و شاخصهای کلان اقتصادی اتخاذ میشود. حجم معاملات معمولاً رشد ملایمی دارد اما با نوسانات محدودتر نسبت به فاز هیجانی. به تعبیر دیگر، بازار در حال ترمیم اعتماد رفتاری است، نه صرفاً رشد قیمتی.
این موضوع از منظر علم مالی نیز مورد مطالعه قرار گرفته و پشتوانه تئوریک قوی دارد. طبق تحقیقاتی که دانیل کانمن و آموس تورسکی انجام دادهاند، پس از دوره زیان، سرمایهگذاران تمایل به اجتناب از ریسک پیدا میکنند و تنها در صورتی دوباره فعال میشوند که شواهد واقعی از بازگشت ثبات مشاهده کنند. در فاز هیجانی اما، عکس این وضعیت برقرار است؛ رفتارها بر پایه سوگیریهای شناختی مانند تأییدگرایی و اثر گلهای شکل میگیرد و نقدینگی بهصورت ناگهانی و غیرمنطقی بین صنایع گردش میکند.
در فاز اعتمادسازی، نوسانات ضمنی بازار کاهش مییابد، دامنه اختلاف بین قیمتهای پیشنهادی خرید و فروش محدودتر میشود و مشارکت بازیگران نهادی به نسبت حقیقیها افزایش مییابد. در مقابل، فاز هیجانی با افزایش حجم معاملات خرد، رشد سریع شاخص در بازههای کوتاه و تمرکز بر سهام کوچک یا سفتهبازیمحور شناخته میشود.
از دید نگارنده، فاز اعتمادسازی را میتوان بهمثابه مرحله بازسازی سرمایه اجتماعی بازار دانست؛ مرحلهای که اگر با کاهش ریسکهای سیاسی، ثبات و قابلیت پیشبینی متغیرهای کلان مانند نرخ بهره، شفافیت اطلاعاتی و حضور فعال حقوقیها همراه باشد، میتواند به فاز صعود باثبات و پایدار منتهی شود.
چرخش نقدینگی به سمت نمادهای هموزن؛ سناریویی محتمل در فاز اعتمادسازی
اگر بخواهیم بهصورت خلاصه به چشمانداز بازار در این فاز اشاره کنیم، چرخش نقدینگی به سمت نمادهای هموزن در صورت انتشار گزارشهای میاندورهای مثبت از سوی شرکتهای متوسط، سناریویی محتمل خواهد بود. یکی از ویژگیهای بازارهای مالی در فاز اعتمادسازی، تغییر تدریجی در ترجیحات سرمایهگذاران نسبت به ریسک و بازده است. در چنین شرایطی، اگر شرکتهای متوسط بازار که عمدتاً در شاخص هموزن نقش پررنگتری دارند، گزارشهایی فراتر از انتظار منتشر کنند، میتوان انتظار نوعی چرخش موقت نقدینگی از نمادهای شاخصساز به سمت این گروه را داشت.
این پدیده در ادبیات مالی با عنوان «Style Rotation» یا چرخش سبک سرمایهگذاری شناخته میشود. در بازارهای نوظهور، زمانی که ریسکهای سیستماتیک کاهش مییابد و شاخص کل در سطوح تعادلی قرار دارد، سرمایهگذاران در جستوجوی بازدههای نسبی بالاتر، از سهام بزرگ و بنیادی به سمت سهام متوسط و کوچک با نسبتهای ارزشگذاری جذابتر حرکت میکنند. اگر گزارشهای شرکتهای متوسط نشاندهنده رشد واقعی سود عملیاتی یا بهبود حاشیه سود باشد، این سیگنال میتواند باعث بازتعریف انتظارات در خصوص نسبت قیمت به درآمد (P/E) در این گروه شود. بهویژه در بازاری که P/E شرکتهای بزرگ به سقف تاریخی خود نزدیک شده، سرمایهگذاران نهادی و صندوقها با دید میانمدت ممکن است بخشی از پرتفوی خود را به سمت این نمادها بازتخصیص دهند.
از منظر دادههای رفتاری، رشد آرام ولی پیوسته ارزش معاملات در نمادهای هموزن، همراه با کاهش نرخ خروج پول حقیقی، میتواند نشانه آغاز این چرخش باشد. در این سناریو، شاخص هموزن برای مدتی عملکردی بهتر از شاخص کل خواهد داشت، ولی مادامی که جریان نقدینگی کل بازار محدود است، این حرکت بهصورت موقتی و نسبی خواهد بود و نه بهعنوان یک سیکل صعودی پایدار.
مطالعات علمی نیز نشان دادهاند که در بازارهای در حال بازیابی، اثری تحت عنوان «Size Premia»—یعنی بازده بیشتر شرکتهای کوچکتر در شرایط اعتمادسازی—قابل مشاهده است. با این حال، دوام این اثر به تداوم اخبار مثبت و ثبات متغیرهای کلان بستگی دارد. بنابراین، چنانچه گزارشهای میاندورهای شرکتهای متوسط بهصورت گسترده و نه موردی مثبت باشد، میتوان انتظار داشت پول هوشمند در بازار برای مدتی وزن بیشتری به این گروه اختصاص دهد.
نقش صندوقهای تثبیت و توسعه در بازسازی اعتماد بازار
در شرایط گذار بازار از فاز رکود به فاز اعتمادسازی، نقش بازیگران نهادی بهویژه صندوقهای تثبیت بازار سرمایه و صندوق توسعه بازار اهمیت مضاعف مییابد. این صندوقها دو کارکرد کلیدی دارند:
۱- افزایش نقدشوندگی و کاهش نوسانهای مقطعی قیمتها از طریق بازارگردانی هدفمند در نمادهای شاخصساز
۲- ارسال سیگنال اطمینان به بازار از طریق مداخله هوشمند در زمانهایی که فشار فروش افزایش مییابد
بنابراین، رفتار این صندوقها از منظر حجم سفارشها، الگوی خرید در روزهای منفی و حضور مستمر در نمادهای بزرگ، میتواند بهعنوان شاخصی از «اعتماد نهادی» تعبیر شود. زمانی که این صندوقها در روزهای ضعف بازار همچنان در سمت خرید فعال هستند—بهویژه در صنایع پیشران مانند پتروشیمی، بانکی و فلزی—در واقع نوعی پیام غیرمستقیم به فعالان بازار ارسال میشود مبنی بر اینکه کف قیمتی مورد حمایت حقوقی قرار گرفته است.
به باور نگارنده، رفتار این نهادها بهنوعی حامل اطلاعات نهانی درباره ارزیابی آنها از ارزش منصفانه بازار است. وقتی صندوق تثبیت یا توسعه در قیمتهای خاص اقدام به خرید میکند، سایر سرمایهگذاران این رفتار را بهعنوان تأییدی بر کفسازی تلقی میکنند. در مقابل، کاهش فعالیت این صندوقها در مقاطع صعود پرشتاب، سیگنال ضمنی از احتیاط و احتمال اشباع خرید است.
از منظر سیاستگذاری، نکته مهم آن است که این مداخلات اگر بر مبنای الگوریتمهای شفاف و معیارهای مشخص مانند نسبت گردش نقدینگی، انحراف از میانگین متحرک و نسبتهای ارزشگذاری صورت گیرد، اثر پایدارتری بر بازسازی اعتماد خواهد داشت تا مداخلات صرفاً دستوری. به بیان دیگر، صندوقهای تثبیت زمانی کارکرد واقعی خود را در ایجاد اطمینان ایفا میکنند که نقش آنها از بازارگردان اضطراری به مدیر ثبات رفتاری بازار ارتقاء یابد.
در نهایت، اعتماد در بازار سرمایه نه با وعده، بلکه با پایداری در رفتار و سیاستها، شفافیت اطلاعاتی و استمرار در تصمیمگیریها ساخته میشود—عناصری که فاز اعتمادسازی را از فاز هیجانی متمایز کرده و به دوره رشد پایدار پیوند میدهند.
نویسنده: علی خوشطینت- کارشناس بازار سرمایه
منبع: ماهنامه شماره 112 بورس امروز_ آبان ماه
