ارزش بازار بدهی

به گزارش بورس امروز، به عبارتی، تنها در یک ماه منتهی به شهریور 1400، ارزش بازار بدهی 57 هزار میلیارد تومان افزایش یافت که در نوع خود کم­نظیر است. با توجه به اینکه از ابتدای سال جاری روند پر فراز و نشیبی در مانده ارزش بازار بدهی رخ داد، می­توان رشد دو ماه مرداد و شهریور 1400 به­منزله بازگشت به ریل سال گذشته بازار اوراق قلمداد کرد. به این ترتیب، نرخ رشد بازار اوراق تامین مالی در بازه‌های یکساله، سه‌ساله و پنج‌ساله به ترتیب به ارقام 76 درصد، 390 درصد و 1730 درصد رسیده است. در مقام مقایسه، در حال حاضر ارزش بازار اوراق تامین مالی معادل 10 درصد نقدینگی، 8.5 درصد تولید ناخالص داخلی، 8 درصد سپرده‌های نظام بانکی و تنها 4.5 درصد ارزش بازار سهام است. از نظر ارزش دلاری نیز طی پنج ماه اخیر ارزش بازار اوراق در محدوده 14 میلیارد دلار قرار داشته است.

محاسبه ارزش حقیقی بازار اوراق تامین مالی نشان می‌دهد که بخشی از رشد ارزش بازار اوراق ناشی از افزایش سطح عمومی قیمت‌ها و تورم بوده به شکلی که از منظر اعداد حقیقی، نرخ رشد بازار اوراق تامین مالی در بازه‌های یکساله، سه‌ساله و پنج‌ساله به ترتیب به ارقام 23 درصد، 88 درصد و 420 درصد کاهش می‌یابد که این ارقام بسیار کمتر از رشدهای مربوط به ارقام اسمی است. لازم به ذکر است که مسائل مربوط به تامین مالی بودجه دولت از طریق بازار سرمایه و انتشار اوراق، علت اصلی رشدهای چشمگیر این بازار در 5 سال اخیر بوده است.

سهم دستگاه‌­های مختلف از انتشار اوراق بدهی

دستگاه­های منتشر کننده اوراق بدهی شامل بخش دولتی، شهرداری­ها و شرکت­ها می­باشد. ترکیب ناشران اوراق بدهی در پایان شهریور ماه 1400 بدین صورت بود که حدود 87 درصد اوراق منتشر شده، دولتی؛ 12 درصد شرکتی و یک درصد هم مربوط به شهرداری­ها می­شد. این در حالی است که در مرداد ماه سهم اوراق دولتی حدود 85 درصد، و در تیر ماه نیز این رقم معادل 83 درصد بود. آمارهای ماه­های خرداد و اردیبهشت نیز همانند تیر ماه بود اما بررسی وضعیت فروردین ماه نشان می­دهد سهم اوراق دولتی از کل اوراق باز هم کمتر بوده است: در فروردین 1400 بخش دولتی 82 درصد اوراق را منتشر کرده بود. با این حساب، در شش ماهه نخست سال 1400، سهم دولت از اوراق بدهی رشد چشمگیری کرد و از 82 درصد به 87 درصد رسید که به­ازای آن، پنج درصد از سهم اوراق شرکتی و یک درصد از سهم اوراق شهرداری­ها کاسته شد. یک نکته مهم در خصوص بازار بدهی این است که اگر دولت، محور فروش اوراق قرار بگیرد، فضای فعالیت بخش خصوصی کاهش پیدا می­کند و این مسئله می­تواند تولیدات بخش خصوصی را هم متاثر کند. این مسئله به­خودی خود در اقتصاد ایران وجود داشت اما حالا بیش از پیش تشدید شده است. به عبارتی حضور گسترده دولت در بازار اوراق تامین مالی به معنای اثر برونرانی بخش خصوصی در این بازار است و مشکلاتی را برای تامین مالی بنگاه‌ها ایجاد خواهد نمود.

(درصد)

 بررسی تغییرات ماهانه ارزش بازار بدهی

بعد از صعودی شدن روند ارزش بازار بدهی در مرداد ماه، این روند در شهریور نیز ادامه پیدا کرد و حتی کمبود رشد در ماه­های ابتدایی سال را هم جبران کرد. تغییرات ماهانه ارزش بازار بدهی از فروردین تا مرداد ماه نشان می­دهد طی پنج ماهه نخست 1400، به­ترتیب 12 هزار میلیارد تومان افزایش، یک هزار میلیارد تومان کاهش، 14.1 هزار میلیارد تومان افزایش، 4.7 هزار میلیارد تومان کاهش و 24.2 هزار میلیارد تومان افزایش یافت. به­عبارتی، در ماه­های فرد سال (فروردین، خرداد و مرداد) افزایش ارزش بازار بدهی و در ماه­های زوج سال (اردیبهشت و تیر) نیز، کاهش ارزش بازار بدهی را شاهد بودیم. این روند در شهریور ماه از بین رفت و در سومین ماه زوج سال 1400 شاهد رشد 57 هزار میلیارد تومانی ارزش بازار بدهی بوده­ایم. در نمودار پیش رو ملاحظه می­کنیم که رشد ماهانه بازار بدهی دقیقا در تاریخ­هایی افزایشی و در چه تاریخ­هایی کاهشی بوده است.

بررسی رشد ماهانه ارزش بازار بدهی

ارزش ماهانه بازار بدهی در شهریور ماه به رقم قابل توجه 15 درصد رسید. در حالی­که در مرداد ماه نیز رشد 8.2 درصدی را تجربه کرده بود. البته در ماه­های فروردین و خرداد نیز رشد ارزش بازار بدهی مثبت و به­ترتیب 3.5 درصد و 4.1 درصد بود. با این حال، رشدهای منفی در دو ماه اردیبهشت و تیر (به­ترتیب 0.2- درصد و 1.3- درصد) موجب تردیدهایی در خصوص استفاده از ظرفیت بازار بدهی شده بود که با رشدهای محسوس مرداد و شهریور برطرف شد. گفتنی است، افزایش ارزش بازار بدهی در مرداد و شهریور ماه، تا حدودی امیدواری­ها برای تحقق قانون بودجه و عدم دست­درازی دولت به منابع بانک مرکزی را افزایش داد. هرچند نمی­توان ادامه روند را تا پایان سال حدس زد اما به­نظر می­رسد کماکان جای امیدواری برای بهره­برداری از ظرفیت این بازار وجود دارد. البته جایگزینی بازار بدهی به­جای استفاده از منابع بانک مرکزی کاملاً سرشار از منفعت نیست. این روش هم در صورتی­که درست اجرایی نشود می­تواند همانند استفاده از پایه پولی عمل کند، چه اینکه هرگونه مخارج دولتی به­معنای افزایش پایه پولی است و اگر بازار اوراق هم ابزاری برای تامین کسری بودجه شود، اثر ضد تورمی نخواهد داشت.

 ترکیب اوراق دولتی

با توجه به اینکه ذکر شد ناشران اوراق شامل دستگاه­های دولتی، شرکتی و شهرداری­ها هستند و سهم بخش دولتی از این میان 87 درصد است، برای بررسی دقیق­تر وضعیت بازار بدهی باید وضعیت انواع اوراق دولتی را نیز بررسی کنیم. اوراق بدهی دولتی به «اوراق مرابحه»، «اسناد خزانه»، «اوراق مشارکت»، «اوراق سلف موازی استاندارد»، «اوراق اجاره» و «اوراق منفعت» تقسیم می­شود. در این میان، 326 هزار میلیارد تومان از 374 هزار میلیارد تومان اوراق دولتی مربوط به «اوراق مرابحه» و «اسناد خزانه» است. ارزش مانده «اوراق مرابحه» در شهریور ماه از 118 هزار میلیارد تومان به 153 هزار میلیارد تومان و ارزش مانده «اسناد خزانه» نیز از 159 هزار میلیارد تومان به 173 هزار میلیارد تومان افزایش یافته است.

نکته مهمی که در زمینه ترکیب اوراق باید مورد نظر قرار گیرد، سهم بالای اسناد خزانه در تامین مالی دولت است. از آنجا که این اوراق غالبا برای تحویل به پیمانکاران مورد استفاده قرار می‌گیرند و سایر اوراق برای رفع نیازهای نقدی دولت (نظیر پرداخت حقوق) استفاده می‌شوند، انتظار بر آن است که در نیمه دوم سال سهم اوراق دولتی غیر از اسناد خزانه (فروش از طریق حراج‌های هفتگی) در انتشار اوراق دولتی افزایش یابد.

سهم انواع اوراق از کل اوراق دولتی

با توجه به توضیحات فوق  سهم عمده اوراق دولتی مربوط به «اوراق مرابحه» و «اسناد خزانه» است؛ بگونه­ای که مجموع ارزش این دو اوراق، 87 درصد ارزش کل اوراق دولتی را تشکیل می­دهد. بعد از آن­ها، اوراق منفعت با 8 درصد، اوراق سلف موازی استاندارد با چهار درصد و اوراق مشارکت نیز یک درصد ارزش اوراق بدهی را تشکیل می­دهد. بنابراین، نسبت مجموع اوراق مرابحه و اسناد خزانه تغییری نکرده اما سایر اوراق دولتی با تغییراتی مواجه شده­اند، چنانچه سهم اوراق منفعت سه درصد کاهش داشته و ارواق سلف موازی استاندارد با رشد همراه بوده است.

نقش بازار سرمایه در بازار اوراق بدهی

ارزش اوراق بدهی در فرابورس

از آنجا که بورس و فرابورس به­عنوان بسترهایی برای انتشار اوراق محسوب می­شوند، افزایش عرضه اوراق در این چارچوب­ها موجب تعمیق بازار سرمایه نیز می­شود. اوراق بدهی هم در بورس و هم در فرابورس عرضه می­شوند اما سهم عمده این اوراق مربوط به فرابورس می­باشد. (براساس قوانین موجود، عمده اوراق دولتی در فرابورس عرضه می­شوند) ارزش اوراق بدهی در فرابورس در شهریور 1400 معادل 304.7 هزار میلیارد تومان بود که نسبت به به مرداد ماه، 34.1 هزار میلیارد تومان افزایش یافت. برای درک بهتر اینکه این رقم چقدر بزرگ است باید اشاره کنیم که افزایش ارزش اوراق بدهی در فرابورس در مرداد ماه نسبت به تیر ماه، تنها 3.4 هزار میلیارد تومان افزایش داشت. یعنی در یکماهه شهریور 1400 افزایش ارزش اوراق بدهی نسبت به ماه قبل آن، تقریباً 10 برابر شد.

لازم به ذکر است، تغییر ماهانه ارزش اوراق بدهی در فرابورس طی فروردین، اردیبهشت، خرداد و تیر ماه به­ترتیب معادل 12.6 هزار میلیارد تومان، 13.6 هزار میلیارد تومان، 915 میلیارد تومان و 2.2 هزار میلیارد تومان بوده است. بنابراین، از ابتدای سال 1400 تا پایان مرداد ماه، مجموعا 32.9 هزار میلیارد تومان و در شهریور ماه به تنهایی 34.1 هزار میلیارد تومان به ارزش اوراق بدهی در فرابورس اضافه شده است.

گفتنی است، ارزش اوراق بدهی در فرابورس از ابتدای سال 1399 رشد محسوسی کرد و از 124 هزار و 869 میلیارد تومان به 237 هزار و 712 میلیارد تومان رسید؛ بنابراین در سال 1399 ارزش اوراق بدهی در فرابورس طی سال 1399 بیش از 90.3 درصد افزایش پیدا کرد. از این رو، می­توان گفت میانگین ماهانه رشد ارزش فرابورس بیش از 7.5 درصد بود. لازم به ذکر است رشد ارزش اوراق بدهی در فرابورس طی یکماهه شهریور 1400 معادل 12.6 درصد بوده است. رشد ارزش اوراق بدهی در فرابورس طی مرداد، تیر، خرداد، اردیبهشت و فروردین ماه به ترتیب1.2 درصد، 0.8 درصد، 0.3 درصد، 5.4 درصد و 5.3 درصد بوده است.

ارزش اوراق بدهی در بورس

ارزش اوراق بدهی در بورس افزایش داشت و از 26.1 هزار میلیارد تومان به 26.9 هزار میلیارد تومان رسید. این رشد 3.1 درصدی در کنار رشد 1.9 درصدی مرداد ماه (نسبت به تیر ماه) از این جهت حائز اهمیت است که بعد از دو ماه رشد منفی متوالی به­دست آمده است. لازم به ذکر است، همان­طور که ارزش اوراق بدهی در فرابورس طی یکساله 1399 رشد قابل توجهی داشت، در بورس نیز در همین بازه زمانی، یک رقم چشمگیر را ثبت نمود و بیش از 112 درصد رشد کرد تا میانگین ماهانه 9.4 درصدی را به ثبت رسانده باشد. رشد ارزش اوراق بدهی در بورس طی تیر، خرداد، اردیبهشت و فروردین 1400 به ترتیب معادل 0.2- درصد، 3.9- درصد، 0.4 درصد و 5.6 درصد بوده است.

به­ طور کلی، رشد ارزش اوراق بدهی در بورس و فرابورس به­ترتیب معادل 1.9 درصد و 1.2 درصد بوده که نسبت به میانگین ماهانه سال قبل و فروردین ماه 1400، رشدهای کمتری را تجربه نمود.

 (درصد)تغییرات ارزش اوراق بدهی در بازار سرمایه

مجموع ارزش اوراق بدهی در بورس و فرابورس طی شهریور 1400 معادل 331.7 هزار میلیارد تومان بود که نسبت به مرداد ماه حدود 35 هزار میلیارد تومان و نسبت به ابتدای سال 1400 نیز تقریبا 68 هزار میلیارد تومان افزایش یافت. بنابراین مجموع ارزش اوراق بدهی در بورس و فرابورس طی مرداد ماه 11.7 درصد افزایش یافت. لازم به ذکر است، در ماه­های مرداد، تیر، خرداد، اردیبهشت و فروردین نیز رشد ارزش مذکور به­ترتیب 1.3 درصد، 0.7 درصد، 0.04- درصد، 4.9 درصد و 5.3 درصد بوده است. لازم به ذکر است، در سال 99 میانگین ماهانه رشد ارزش اوراق بدهی در بورس و فرابورس 7.7 درصد بود.

گفتنی است، روند ارزش اوراق بدهی در بازار سرمایه بیانگر سه دوره مختلف در سه سال اخیر می­باشد. در دوره نخست که از انتهای سال 96 شروع می­شود و تا نیمه­های سال 98 نیز ادامه می یابد. ارزش اوراق بدهی با شیب ملایمی در حال افزایش است؛ اما از آن تاریخ به بعد به­دلیل گسترش محدودیت­های بودجه­ای افزایش پیدا می­کند و شیب ارزش اوراق بدهی نیز بیشتر می­شود. این روند در خرداد 1399 با اجرای عملیات بازار باز به اوج خود می­رسد و شیب ارزش اوراق بدهی شدیدا زیاد می­شود. دلیل اصلی این فزونی گرفتن این شیب هم محدودیت­های درآمدی ناشی از تحریم­ها بوده که دولت را به سمت استفاده از بازار بدهی سوق داده است. با توجه به اینکه از فروردین ماه رشد ارزش اوراق بدهی در بورس و فرابورس کمتر از سال 1399 (دوره بیشترین شیب خط) بوده و این روند در اردیبهشت و خرداد نیز استمرار داشته است، بنظر می­رسید در ادامه سال باید دوره­ای مشابه شیب خط­های قبلی را انتظار داشته باشیم اما رشد غیرمنتظره شهریور ماه نوید رشد مجدد در ارزش بازار بدهی در بورس و فرابورس را می­دهد.

نسبت ارزش اوراق بدهی به ارزش بازار سرمایه

یکی از شاخص­هایی که می­تواند وضعیت بازار بدهی در بازار سرمایه را نشان دهد، نسبت ارزش اوراق بدهی در بازار سرمایه به Grand Total است. در این شاخص، مجموع ارزش اوراق بدهی با کل مجموع ارزش بورس و فرابورس مقایسه می­شود تا مشخص شود ارزش اوراق بدهی چقدر از ارزش بازار سرمایه را به­خود اختصاص داده است.

براساس نمودار زیر، از زمانی که عملیات بازار باز اجرایی شده، سهم اوراق بدهی از ارزش بورس و فرابورس که تا 1.51 درصد کاهش یافته بود، افزایش یافته و به 3.63 درصد می­رسد. این در حالی است که در سال 1399 ارزش بازار سرمایه فارغ از بخش بازار بدهی، به­طور قابل توجهی افزایش یافته بود (یعنی مخرج کسر نیز بزرگ شده بود) بنابراین افزایش این نسبت در این شرایط حکایت از رشد قابل توجه بازار بدهی طی یکساله 1399 داشته است. این رقم در مرداد ماه 1400 معادل 3.67 بوده که بیانگر کاهش نسبت به ماه قبل می­باشد. (البته در تیر ماه نیز نسبت به خرداد ماه این رقم کاهش داشته که بیانگر نزولی شدن این شاخص از تیر ماه می­باشد)

لازم به ذکر است، در فروردین، اردیبهشت و خرداد 1400 نیز سهم ارزش اوراق بدهی از ارزش کلی بازار به روند صعودی خود ادامه داده و به­ترتیب به رقم­های 4.04 درصد، 4.42 درصد و 4.43 درصد رسید. (البته یکی از دلایل افزایش این نسبت، متوقف شدن روند فزاینده رشد ارزش بازار بوده است) در تابستان نیز، طی تیر و مرداد و شهریور این رقم به 4.09 درصد، 3.67 درصد و 4.4 درصد رسید.

شاخص صکوک

شاخص صکوک معیاری برای نمایش بازدهی و ریسک بازار اوراق بدهی در فرابورس ایران است، این شاخص علاوه بر اینکه امکان مقایسه بازارهای مالی مختلف را فراهم می‌کند، با ارائه‌ داده از روند کلی بازار بدهی به تحلیل‌ سرمایه‌گذاران و سیاست‌گذاران کمک می‌کند؛ شاخص صکوک فرابورس که در فروردین 1399 و اسفند 1399 معادل 391.4 و 464.8 بود، تا شهریور ماه به رقم دست یافت.

جمع­‌بندی

با توجه به بررسی صورت گرفته، ارزش بازار بدهی در شهریور ماه با رشد چشمگیری روبه­رو شده و با این رشد نه­تنها کاستی­های اردیبهشت و تیر ماه را جبران کرده، بلکه توانسته به جایگاهی ارتقا پیدا کند که اگر از ابتدای سال رشد خوبی را تجربه می­کرد به­آن می­رسید.

در این ماه سهم ارزش اوراق بدهی در بورس و فرابورس رشد قابل توجهی داشت و حتی از میانگین رشد سال گذشته که ارزش اوراق بدهی در بازار سرمایه افزایش بالایی داشت هم فراتر رفت. در مجموع، شهریور ماه، مهم­ترین ماه اوراق بدهی در نیمه نخست سال 1400 بود و اگر روند جدید را ادامه دهد، امسال بدون شک مهم­ترین سال بازار بدهی نیز خواهد بود. لازم به ذکر است که مقایسه روند زمانی سال‌های گذشته نیز نشان می‌دهد که غالبا میزان انتشار اوراق در نیمه دوم سال بیش از نیمه اول سال بوده است.

در رابطه با وضعیت سمت تقاضای اوراق نیز از آنجا که در شهریورماه 1400 نرخ بازدهی حقیقی برای سی و ششمین ماه متوالی (3 سال تمام) در محدوده منفی قرار داشته و البته برای دوازدهمین ماه متوالی در محدوده کمتر از منفی 20 درصد قرار داشته است، قاعدتا تقاضای زیادی وجود ندارد و تنها تقاضای بالقوه بازار مربوط به ظرفیت ناشی از الزام بانک‌ها و صندوق‌های درآمد ثابت به خرید اوراق است. بر این اساس انتظار می‌رود در صورت افزایش عرضه اوراق دولتی در نیمه دوم سال، تعادل عرضه و تقاضا در بازار اوراق دستخوش برخی تغییرات شود.

با توجه به تحولات مذکور، نرخ بازده اوراق تامین مالی طی هفته‌های اخیر به صورت پیوسته در حال افزایش بوده است. در هفته پایانی شهریورماه میانگین نرخ بازده اسناد خزانه اسلامی به رقم 23.1 درصد رسیده است که بالاترین رکورد در دو سال اخیر محسوب می‌شود و نسبت به میانگین‌های ثبت شده در نیمه اول سال حدود 2 واحد درصد افزایش نشان می‌دهد. افزایش تقاضای دولت در بازار اوراق تامین مالی می‌تواند نرخ بازده را در نیمه دوم سال حتی به سطوحی بالاتر از این ارقام نیز نزدیک نماید.