چرا بورس ایران ارزانتر از همتایانش است؟
به گزارش بورس امروز؛ بازار سهام در هر کشوری، بیش از آنکه صرفاً محلی برای دادوستد سهام باشد، آینهای است از انتظارات اقتصادی، اعتماد سرمایهگذاران و فضای کلی حاکم بر یک جامعه. در میان همه شاخصهایی که تحلیلگران برای سنجش «ارزان» یا «گران» بودن بازار به کار میگیرند، نسبت قیمت به سود یا P/E سادهترین و در عین حال پرکاربردترین ابزار است. این عدد نشان میدهد بازار چند سال طول میکشد تا با سودآوری فعلی شرکتها، سرمایه اولیه را بازگرداند.
اما P/E فقط یک عدد حسابداری نیست؛ بلکه خلاصهای است از ریسکها، امیدها و ترسهایی که در قیمت سهام نهفته است. بررسیهای اخیر بر روی دادههای ۲۶ اقتصاد در حال توسعه طی دو دهه گذشته، نکتهای مهم را آشکار کرده: ریسک سیاسی، یکی از قویترین عوامل تعیینکننده سطح P/E در این بازارهاست.
هرچه فضای سیاسی یک کشور پرآشوبتر باشد، سرمایهگذاران پول بیشتری را به عنوان «حق ریسک» طلب میکنند. این یعنی آنها حاضرند سهام آن کشور را با قیمت پایینتری بخرند یا به عبارت دیگر، P/E پایینتری را بپذیرند. این رابطه معکوس در بررسیهای آماری پایدار باقی مانده، حتی وقتی متغیرهای دیگری چون نرخ بهره، تورم، رشد اقتصادی و نوسانات جهانی را در نظر بگیریم. بازارهای نوظهور و در حال توسعه همواره نسبت به تحولات سیاسی حساستر از اقتصادهای پیشرفته بودهاند. در کشورهایی که زیرساختهای نهادی ناپایدارتر است، یک بحران سیاسی میتواند سریعتر به اقتصاد واقعی و بازار سرمایه سرایت کند. از همین روست که سرمایهگذاران بینالمللی هنگام تخصیص سرمایه به این بازارها، ریسک سیاسی را جدیتر از شاخصهای کلاسیک اقتصادی میگیرند.
اما نکته جالبتوجه، کاربرد این نتیجه در فهم یک پدیده آشنا برای فعالان بازار سرمایه ایران است: چرا P/E بورس تهران همواره پایینتر از میانگین جهانی است؟ اگر نگاهی به اعداد بیندازیم، میانگین تاریخی P/E در ایران حدود ۶.۷ است. این در حالی است که میانگین همین شاخص برای سایر کشورهای در حال توسعه مورد بررسی، حدود ۱۵.۵ است. این شکاف نزدیک به ۹ واحدی، سالهاست که تحلیلگران داخلی را به چالش کشیده و پاسخهای متنوعی برای آن ارائه شده؛ از نقدشوندگی پایین گرفته تا تحریمها و محدودیتهای ارزی.
اما دادههای آماری نشان میدهد بخش قابل توجهی از این فاصله را میتوان صرفاً با یک متغیر توضیح داد: ریسک سیاسی. امتیاز ریسک سیاسی ایران در مقایسه با سایر کشورهای نمونه، حدود ۲۱ واحد پایینتر است. این فاصله به تنهایی میتواند حدود ۲.۲ واحد از اختلاف ۹ واحدی P/E ایران با میانگین جهانی را توجیه کند؛ یعنی نزدیک به ۳۰ درصد از دلیل پایین بودن ارزشگذاری بورس ایران.
البته ریسک سیاسی تنها عامل نیست. نرخ بهره بدون ریسک نیز با افزایش بازده مورد انتظار، فشار نزولی بر P/E وارد میکند. از سوی دیگر، شرکتهایی که سود نقدی بیشتری تقسیم میکنند، معمولاً P/E بالاتری دارند؛ چرا که تقسیم سود، اعتماد سهامداران را جلب میکند. رشد اقتصادی و تورم نیز هر کدام نقش خود را بازی میکنند، هرچند در برخی برآوردها تأثیر آنها به اندازه ریسک سیاسی برجسته نبوده است. نکته مهم این است که در بازارهای در حال توسعه، عوامل ساختاری و سیاسی اغلب بر متغیرهای اقتصادی سنتی چیره میشوند. شما ممکن است رشد تولید ناخالص داخلی مناسبی داشته باشید، اما اگر فضای سیاسی پرتنش باشد، بازار همچنان با تخفیف معامله میشود.
این تحلیل برای سیاستگذاران پیامی روشن دارد: بهبود فضای سیاسی و کاهش بیثباتی، صرفاً یک دستاورد نهادی یا اجتماعی نیست؛ بلکه یک ابزار اقتصادی مستقیم است. هر واحد بهبود در شاخص ریسک سیاسی میتواند به افزایش P/E و در نتیجه، ارزشمندتر شدن بازار سرمایه منجر شود. به زبان سادهتر، وقتی سرمایهگذاران احساس امنیت بیشتری کنند، حاضرند برای هر ریال سود شرکتها، قیمت بیشتری بپردازند و این یعنی ثروتمندتر شدن سهامداران و بزرگتر شدن کیک اقتصاد.
در دنیایی که سرمایه به دنبال امنیت و بازدهی بهینه میگردد، ریسک سیاسی مانند مالیاتی پنهان اما سنگین بر دوش هر اقتصادی است که با آن دستوپنجه نرم میکند. بورس ایران سالهاست این مالیات را میپردازد؛ مالیاتی که شاید با اصلاحات ساختاری، شفافیت بیشتر و کاهش نوسانات سیاسی، بتوان آن را سبکتر کرد و ارزش افسانهای بازار سرمایه را از زیر سایه ریسک رها ساخت.
نویسنده: علی رضا امیدی-کارشناسی ارشد مدیریت موسسه عالی پژوهشی مدیریت و برنامه ریزی
منبع: شماره 121 نشریه بورس امروز_ مرداد ماه
