دو لبه‌ی سود انباشته؛ توسعه پایدار یا بازی با ارقام؟
ابهام قانونی پیرامون افزایش سرمایه از سود انباشته را برجسته می‌سازد که می‌تواند موجب توسعه پایدار یا تضییع ارزش واقعی دارایی سهامداران در شرایط تورمی شود.
به گزارش بورس امروز؛ افزایش سرمایه از محل سود انباشته، سال‌هاست در بازار سرمایه ما به یک رویه رایج تبدیل شده است. این موضوع هم موافقان و هم مخالفانی دارد. برخی معتقدند این اقدام، شرکت را تقویت می‌کند، در حالی که عده‌ای دیگر آن را راهی برای کاهش سود سهامداران می‌دانند. همانند ضرب‌المثل قدیمی: یکی نان را می‌بیند، یکی برکت را.
هنگامی که شرکتی سود انباشته را به سرمایه تبدیل می‌کند، سهامدار در کوتاه‌مدت از دریافت سود نقدی محروم می‌شود. به عبارت دیگر، پولی که می‌توانست به دست او برسد، در اختیار شرکت باقی می‌ماند. برای مثال، اگر شرکتی با هزار میلیارد ریال سود خالص، به جای تقسیم سود، هفتصد میلیارد ریال را برای افزایش سرمایه اختصاص دهد، سهامداران در آن سال سودی دریافت نخواهند کرد. با این حال، «محروم شدن» همواره به معنای ضرر نیست. شرکت فولاد مبارکه اصفهان سال‌ها این روش را دنبال کرد و سود انباشته را در توسعه خطوط تولید سرمایه‌گذاری نمود نتیجه این اقدام، سودآوری پایدارتر، افزایش ارزش سهام و گسترش بازار بود.
در برخی موارد، شرکت‌ها از این ابزار به عنوان پوششی برای پنهان کردن ضعف‌های مدیریتی استفاده می‌کنند. به جای ارزیابی عملکرد واقعی مدیران، آن‌ها به زیباسازی ترازنامه می‌پردازند. در بسیاری از شرکت‌های کوچک بورسی و فرابورسی، شاهد افزایش سرمایه‌های پی‌درپی هستیم، بدون اینکه پروژه‌ای تعریف شده یا بازدهی قابل توجهی حاصل شود. در این شرایط، به قول سعدی: صورت زیبای ظاهر هیچ نیست / تا توانی سیرت زیبا بیار.
افزایش سرمایه از محل سود انباشته، ارزش واقعی شرکت را تغییر نمی‌دهد؛ بلکه تنها ارقام در ترازنامه جابجا می‌شوند. فرض کنید ارزش بازاری شرکتی ۵۰۰۰ میلیارد ریال است. پس از افزایش سرمایه نیز ارزش بازار همان ۵۰۰۰ میلیارد ریال باقی می‌ماند، اما تعداد سهام افزایش یافته و قیمت نظری هر سهم کاهش می‌یابد. در اینجاست که تازه‌واردان بازار ممکن است دچار اشتباه شوند و تصور کنند سهم «ارزان» شده است، در حالی که به قول مولوی: «زر اگر کم شد، همان زر است و بس / مس اگر بسیار شد، مس است و بس.»
وقتی سود تقسیم نمی‌شود و به انباشته می‌رود، سهامدار سرمایه خود را در اختیار شرکت قرار می‌دهد، بدون اینکه بازدهی مشخصی دریافت کند. اگر همان سود به موقع تقسیم می‌شد، می‌توانست در بانک‌ها با سود ۲۰ تا ۲۵ درصدی یا در اوراق بدهی با سود ۲۳ درصدی سرمایه‌گذاری شود. برای مثال، اگر سود ۵۰۰ میلیارد ریالی تقسیم نشود، سهامداران از بازده بالقوه ۱۰۰ تا ۱۲۵ میلیارد ریالی محروم می‌شوند. این وضعیت مصداق بارز «آب در کوزه و ما تشنهلبان می‌گردیم» است.
در بازار سرمایه ایران، هنوز قانون روشنی برای حداقل میزان تقسیم سود وجود ندارد. این خلاء، زمینه سوءاستفاده را فراهم می‌کند. در حالی که در بازارهای پیشرفته، شرکت‌ها موظف به ارائه سیاست تقسیم سود مشخص و گزارش‌دهی در مورد نحوه هزینه کردن سود انباشته و بازدهی حاصل از آن هستند. در آنجا سهامدار از سرنوشت سرمایه خود آگاه است، اما در اینجا گاهی سهامدار در ابهام قرار می‌گیرد.
در شرایط تورمی، نگه داشتن سود در انباشته به معنای کاهش ارزش واقعی دارایی سهامدار است. اگر سود نقدی پرداخت می‌شد، سهامدار می‌توانست در دارایی‌های ضدتورمی مانند طلا یا ارز سرمایه‌گذاری کند. برای مثال، سود انباشته ۱۰۰ میلیارد ریالی که در سال ۱۴۰۱ تقسیم نشد، با تورم ۴۰ درصدی سال بعد تنها معادل ۶۰ میلیارد ریال قدرت خرید دارد. این همان «نان امروز را به امید فردا گرو گذاشتن» است.
افزایش سرمایه از محل سود انباشته، ابزاری دو لبه است. اگر با برنامه‌ریزی شفاف و سرمایه‌گذاری در پروژه‌های سودآور همراه باشد، می‌تواند آینده شرکت را روشن کند. اما اگر صرفاً یک بازی با ارقام باشد، نتیجه‌ای جز تضییع حقوق سهامداران و کاهش ارزش دارایی‌های آن‌ها نخواهد داشت. سود انباشته، اگر به موقع و به درستی هزینه شود، مانند بذری است که باغی پربار به ثمر می‌رساند. اما اگر بدون برنامه و حساب و کتاب نگه داشته شود، چیزی جز خاکستر باقی نخواهد گذاشت.
نویسنده: امیرحسین بیطرفان کارشناس تحلیل صورتهای مالی و ارزشگذاری اوراق بهادار
شماره ۱۱۱ نشریه بورس امروز – مهر ماه ۱۴۰۴
