منحنی بازده؛ آیا رکود در انتظار اقتصاد ایران است؟

با آغاز انتشار اوراق بدهی در سال ۱۴۰۴، دولت سقف واگذاری اوراق را به ۷۰۰ هزار میلیارد تومان افزایش داده که وابستگی به بازار بدهی را دو برابر کرده است. منحنی بازده اوراق خزانه اسلامی (اخزا) نشان‌دهنده انتظارات بازار برای کاهش نرخ بهره است، اما تداوم سیاست‌های دولت احتمال تثبیت نرخ‌ها در محدوده ۳۰ تا ۳۵ درصد را افزایش داده است. تصمیمات اقتصادی آتی، به‌ویژه انتخاب وزیر اقتصاد، تأثیر مهمی بر نرخ‌های آینده خواهد داشت.

به گزارش بورس امروز؛ با آغاز انتشار اوراق بدهی توسط دولت، شهرداری‌ها و سایر نهادها از اردیبهشت ماه ۱۴۰۴، پرسش درباره آینده نرخ اوراق خزانه اسلامی (اخزا) و سایر اوراق بدهی دولتی بار دیگر به یکی از مهم‌ترین موضوعات بازار سرمایه تبدیل شده است. این گزارش با اتکا به مفروضات کلیدی بودجه سال ۱۴۰۴، سیاست‌های پولی بانک مرکزی، الزامات نهادی و تحلیل انتظارات بازار، چشم‌انداز نرخ بازده در بازار بدهی ایران را مورد بررسی قرار می‌دهد.

مفروضات کلیدی اثرگذار بر بازار بدهی:

– بودجه و ظرفیت انتشار اوراق:

در لایحه بودجه سال ۱۴۰۴، سقف فروش و واگذاری انواع اوراق مالی اسلامی مبلغی معادل ۷۰۰ هزار میلیارد تومان تعیین شده است که ۲۰۰ هزار میلیارد تومان از این میزان به منظور سیال‌سازی بدهی‌های دولت و صرفاً برای بازار بین‌بانکی اختصاص یافته است. این حجم نسبت به قانون بودجه سال ۱۴۰۳ تقریباً دو برابر شده و نشان‌دهنده اتکای بیشتر دولت به ظرفیت‌های بازار بدهی است.

– سیاست‌گذاری سازمان بورس:

بر اساس ابلاغیه شماره ۱۲۰۲۰۲۷۰ سازمان بورس و اوراق بهادار، صندوق‌های با درآمد ثابت از تاریخ ۱۴ شهریور ماه ۱۴۰۳ ملزم شده‌اند حداقل ۲۰ درصد از دارایی‌های خود را به اوراق دولتی اختصاص دهند. این تصمیم، باعث تقویت تقاضای نهادی برای اوراق بدهی و کمک به ثبات نرخ‌ها خواهد شد.

– سیاست‌های پولی و عملکرد بازار بین‌بانکی:

بانک مرکزی در سال ۱۴۰۴ نیز سیاست‌های انقباضی خود را ادامه داده است و از ابتدای سال، جذب منابع از بازار بین‌بانکی را با نرخ‌های نسبتاً بالا در دستور کار قرار داده است. این رویکرد، به تثبیت کف نرخ سود در بازار بدهی در سطوح بالا منجر شده و در صورت تداوم، کاهش نرخ بهره را محدود خواهد کرد.

تحلیل منحنی بازده و انتظارات بازار:

منحنی بازده فعلی اوراق خزانه اسلامی (اخزا)، ساختار زمانی نزولی دارد؛ به این معنا که نرخ بازده اوراق کوتاه‌مدت از اوراق بلندمدت بیشتر است. در ادبیات اقتصادی، چنین ساختاری معمولاً نشانه انتظارات بازار مبنی بر کاهش نرخ بهره یا تورم و حتی وقوع رکود اقتصادی است. این شرایط به سرمایه‌گذاران انگیزه می‌دهد تا در شرایط نااطمینانی، وجوه خود را در اوراق بلندمدت با بازده تثبیت‌شده سرمایه‌گذاری کنند. با این حال، ویژگی‌های منحصر به فرد اقتصاد ایران از جمله کنترل‌های بودجه‌ای و نقش تعیین‌کننده سیاست‌های دولت، موجب می‌شود الگوهای کلاسیک به‌طور کامل صادق نباشند.

برآورد نرخ‌های آتی در بازار بدهی:

در شرایط کنونی، عوامل متضاد مختلفی بر نرخ‌های بازده تأثیرگذار هستند:

– رشد دو برابری ظرفیت انتشار اوراق: افزایش حجم اوراق دولتی در بودجه، سیگنال افزایشی برای نرخ‌هاست.

– تقاضای نهادی صندوق‌ها: الزام صندوق‌های درآمد ثابت به سرمایه‌گذاری در اوراق دولتی، اثر کاهش‌دهنده بر نرخ‌ها دارد.

– تداوم سیاست‌های انقباضی بانک مرکزی: این سیاست‌ها کف نرخ بهره را در سطوح بالا تثبیت می‌کند.

– منحنی بازده نزولی: انتظارات بازار برای کاهش نرخ بهره در آینده را منعکس می‌کند.

– ابهام در انتخاب وزیر اقتصاد: این موضوع به عدم‌قطعیت و تأثیرگذاری بر سیاست‌های کلیدی منجر شده است.

با توجه به این متغیرها، می‌توان پیش‌بینی کرد که نرخ بازده اوراق اخزا در نیمه اول سال ۱۴۰۴ در محدوده ۳۰ تا ۳۵ درصد تثبیت خواهد شد. تنها در صورتی که رویکرد دولت تغییر کند یا تورم کاهش یابد، احتمال کاهش نرخ‌ها در نیمه دوم سال وجود خواهد داشت.