وام و تسهیلات گزینه مناسب تامین مالی در سال انتخابات ریاست جمهوری

به گزارش بورس امروز؛ این ایده که افزایش نااطمینانی در سطح کلان اقتصادی می تواند بر فعالیت اقتصادی افراد و شرکت ها تأثیر گذارد، بحث تازه ای نیست و از دیرباز به آن توجه شده است. شاید اولین و مشهورترین آثار مربوط به این موضوع نظریه های اقتصادی کینز در دهه ۱۹۳۰ میلادی باشد، اما ارتباط مشخص بین این دو عامل نخستین بار در دهه ۱۹۸۰ میلادی به وسیله برنانک مطرح شد. برنانک معتقد است که وقتی احتمال بازگشت سرمایه گذاری پایین باشد سرمایه گذاران انجام سرمایه گذاری را تا هنگام دستیابی به اطلاعات تازه به تعویق می اندازند. پایین بودن احتمال بازگشت سرمایه به معنی پذیرفتن ریسک بالا برای انجام فعالیت های اقتصادی است و این به طور منطقی بر رفتار اقتصادی سرمایه گذاران و در نتیجه بر شرایط اقتصادی جامعه تأثیر دارد. امروزه که دستیابی به رشد اقتصادی به یک مطالبه ملی تبدیل شده است، شناخت عوامل و مسائل مؤثر بر رشد اقتصادی از اهمیت فراوانی برخوردار است. یکی از مسائلی که در این زمینه اهمیت فراوان دارد، بستر سیاسی فعالیتهای اقتصادی است که معمولاً آن را ثابت در نظر می گیرند؛ در حالی که این متغیر می تواند از جهات متعدد بر پیکره اقتصاد تأثیر گذارد و رشد اقتصادی را تحت تأثیر خود قرار دهد. نااطمینانی سیاسی می تواند از کانال های متعدد بر رشد اقتصادی تأثیر گذارد. نااطمینانی سیاسی می تواند به منزله نااطمینانی برنامه ها، سیاست ها و برنامه های اقتصادی تلقی شود.
در این شرایط فعالان اقتصادی چشم انداز روشنی در برابر خود نمی بینند و این مسئله می تواند به توقف سرمایه گذاری با خروج سرمایه گذار از بازار بیانجامد. نااطمینانی سیاسی بر رفتار دولت ها نیز تأثیر گذاشته و اولویت های آنان را تغییر می دهد که این موضوع نیز دوباره بر رفتار سرمایه گذاران تأثیر می گذارد. افزون بر عامل نااطمینانی سیاسی، عوامل متعدد دیگری بر هزینه سرمایه شرکت ها تأثیر دارد که به دلیل اهمیت تأثیر این موضوع بر نتایج عملکرد شرکتها، از دید پژوهشگران پنهان نمانده است؛ برای نمونه “ژانگ و دینگ” تأثیر سطح افشای اطلاعات مالی شرکت بر هزینه سرمایه، “هیوگس” تأثیر تقارن اطلاعاتی میان استفاده کنندگان صورت های مالی شرکتها بر هزینه سرمایه، “اورتیز و فیلیپس” تاثیر سرعت نقدشوندگی دارایی های شرکت ها بر هزینه سرمایه و “پراساد” تاثیر میزان رعایت مسوولیت های اجتماعی به وسیله شرکت ها بر هزینه سرمایه را بررسی کردند.
منظور از نااطمینانی سیاسی و اقتصادی مطمئن نبودن از مسیر آینده سیاست های دولت است. نااطمینانی میتواند بر محیط تجاری جامعه تأثیر بگذارد و در نتیجه بر سیاست های مالی شرکت تأثیر داشته باشد. نبودن یک سیستم سیاسی باثبات، پیش بینی ماهیت و عملکرد دولت های آینده و تغییرات سازمانی دولت را غیر ممکن می کند و باعث می شود سرمایه گذاران محیط های قابل پیش بینی را ترجیح دهند. همچنین، این موضوع شرکت افراد فرصت طلب در فعالیتهای واسطه گری را افزایش می دهد که این خود باعث می شود منابع به سمت فعالیتهای غیر مولد سوق داده شوند .
برتانک بر اساس مدلی که ارائه داد اظهار داشت که وقتی احتمال بازگشت سرمایه گذاری پایین باشد سرمایه گذاران انجام سرمایه گذاری را تا هنگام دست یابی به اطلاعات تازه به تعویق می اندازند. برتانک در ادامه بیان می کند که سرمایه گذاران به جای تصمیم گیری به شکل صفر و یک برای انجام دادن سرمایه گذاری یا انجام ندادن آن، به شکل انعطاف پذیرتر تصمیم گیری کرده و مثلاً با هزینه بالاتر اقدام به سرمایه گذاری می کنند.
نااطمینانی سیاسی تردید سرمایه گذار را به دلیل افزایش ابهام در جریانهای نقدی آینده شرکت افزایش می دهد و در نتیجه کیفیت اطلاعات موجود در رابطه با قیمت سهام شرکت افزایش می یابد. افزایش ابهام در اطلاعات مربوط به سهام به معنای افزایش ریسک سرمایه گذار و در نتیجه افزایش هزینه سرمایه است. وجود نااطمینانی شدید در سیاستهای دولتها در برخی کشورها اهمیت درک تأثیر این عامل بر اقتصاد را برجسته می کند. برگشت پذیری پرهزینه زمان سرمایه گذاری را تغییر می دهد. افزایش صرف ریسک ناشی از افزایش نااطمینانی سیاسی ممکن است تأثیرات متفاوتی بر هزینه سرمایه شرکتها داشته باشد زیرا شرکتها در مواجهه با این تغییرات متفاوت عمل می کنند. افزون بر این، نااطمینانی ممکن است هزینه استفاده از بدهی به عنوان یک منبع تأمین مالی را از طریق تغییر در ریسک ناشی از ناتوانی در بازپرداخت بدهی تحت تأثیر قرار دهد و در نهایت بر هزینه سرمایه شرکت تأثیر گذار باشد. تأثیر نااطمینانی درجه اهرم شرکتها، میزان سرمایه گذاری شرکتها و همچنین، تغییر میزان وجه نقد نگهداری شده به وسیله شرکت ها جنبه های دیگری از این موضوع است که پژوهشگران به آن توجه داشته اند.

 شاخص های نااطمینانی سیاسی

شاخصهای نااطمینانی سیاسی به دو گروه رسمی و غیر رسمی تقسیم می شود. نااطمینانی سیاسی غیررسمی به شاخص هایی مانند ترور، جنگهای چریکی و اعتصابات گفته می شود که خارج از ساختار سیاسی نظام حاکم را تحت فشار قرار میدهد. نااطمینانی سیاسی رسمی به شاخص هایی مانند انتخابات قانونی و تغییرات کابینه گفته می شود که از ماهیت درونی در نظام سیاسی برخوردارند و سرچشمه آنها گاهی تغییرات فشار افکار عمومی یا مسائل درون جناحی و حزبی است. کمیجانی معتقد است در ایران به جز چند دوره زمانی خاص ساختار حکومت و پارلمان غیرحزبی بوده است و در نتیجه عزل اعضا یا بخشی از کابینه شاخص مناسبی برای نااطمینانی سیاسی نیست و افزون بر آن شاخص هایی که به رفتار خشونت آمیز معروف هستند مانند شورش های شهری، انقلابها و کودتای نظامی که عمدتاً در مطالعات چند کشوری استفاده می شوند، نیز شاخص مناسبی برای ارزیابی نااطمینانی برای ایران نیست. در کشورهایی مانند ایران که منابع طبیعی در اختیار دولت است، دولت با استفاده از درآمدهای ارزی حاصل از صادرات می تواند رفتارهای سیاسی و اقتصادی خود و مجموعه اقتصاد را تحت تأثیر قرار دهد. از آنجا که در بیشتر این کشورها، دولت نقش برجسته ای در اقتصاد دارد، رفتار دولت و واکنش آن به نوسان قیمت کالاها یکی از عوامل اصلی سیکل های تجاری است.

 شیوه های تامین مالی در بورس

در این مقاله، انتخابات ریاست جمهوری به عنوان شاخص بی ثباتی سیاسی انتخاب شد. نقش قوه مجریه و در رأس آن رئیس جمهور به عنوان بالاترین مقام اجرایی کشور در تعیین سیاستهای کلان کشور اعم از رویکردهای سیاسی اقتصادی، اجتماعی و فرهنگی بر کسی پوشیده نیست. اختیارات و مسئولیتهای رئیس جمهور براساس قانون اساسی کشور این موضوع را به خوبی مشخص می کند. بر اساس اصل ۱۱۳ قانون اساسی جمهوری اسلامی ایران رئیس جمهور پس از مقام رهبری بالاترین مقام رسمی کشور است و مسئولیت اجرای قانون اساسی را بر عهده دارد. براساس اصل ۱۲۵ امضای عهدنامه ها، مقاوله نامه ها، موافقت نامه ها و قراردادهای دولت با سایر دولت ها و پیمانهای مربوط به اتحادیه های بین المللی بر عهده رئیس جمهور است. همچنین براساس اصل ۱۲۶ رئیس جمهور مسئولیت امور برنامه و بودجه و امور اداری و استخدامی کشور را بر عهده دارد. موارد بالا به روشنی بیانگر این است که عملکرد رئیس جمهور تأثیر انکارناپذیری بر وضعیت اقتصادی کشور دارد و تغییر یا ابقای رئیس جمهور با هیئت وزیران پس از هر انتخابات میتواند عامل مهمی در تعیین شرایط اقتصادی آینده باشد.
براساس فرضیه بازار کارا، بازار سرمایه انتخابات ریاست جمهوری و پیامدهای ناشی از آن را به عنوان یک خبر تأثیر گذار تلقی خواهد کرد و بر اساس اینکه نتایج انتخابات را چگونه پیش بینی کند، واکنش نشان خواهد داد. اگر بازار سرمایه انتخابات ریاست جمهوری را به عنوان نااطمینانی سیاسی ارزیابی کند از دیدگاه سرمایه گذاران ریسک سرمایه گذاری در فعالیت های اقتصادی افزایش می یابد و با افزایش ریسک سرمایه گذاری، بازدهی مورد انتظار سرمایه گذاران نیز افزایش می یابد. تغییر در بازدهی مورد انتظار سرمایه گذاران بــر هزینه سرمایه شرکت ها تأثیر گذار است؛ زیرا شرکتها منابع مالی مورد نیاز خود را به دو شکل از سرمایه گذاران دریافت می کنند.
در شکل نخست سرمایه گذاران با خرید سهام شرکت ها، مالک بخشی از شرکت می شوند و به عنوان مالک انتظار دریافت سود دارند. سود پرداخت شده به سهامداران به عنوان هزینه سرمایه حقوق صاحبان سهام برای شرکت تعریف می شود. در شکل دوم، سرمایه گذاران (اعم از اشخاص حقیقی و اشخاص حقوقی مانند بانک ها و مؤسسه های تأمین مالی) با اعطای وام و تسهیلات به شرکتها سرمایه مورد نیاز شرکت را تأمین می کنند و در برابر آن انتظار دریافت سود (بهره) دارند.
سود پرداخت شده به این گروه از سرمایه گذاران برای شرکت هزینه تأمین مالی از طریق بدهی نامیده می شود. به دلیل اینکه پیامدهای ناشی از انتخابات ریاست جمهوری می تواند ریسک سرمایه گذاری در هر یک از این دو شیوه تأمین مالی را تحت تأثیر قرار دهد و احتمالاً تأثیر آن بر هر مورد متفاوت از دیگری باشد.

 انتخابات ریاست جمهوری و افزایش سرمایه

این ایده که افزایش سطح بی ثباتی در سطح کلان اقتصادی می تواند بر فعالیت اقتصادی افراد و شرکتها تأثیر بگذارد بحث تازه ای نیست. یکی از مسائلی که در این زمینه اهمیت فراوان دارد بستر سیاسی فعالیتهای اقتصادی است. بی ثباتی سیاسی می تواند به منزله بی ثباتی برنامه ها، سیاستها و برنامه های اقتصادی تلقی شود. در این شرایط فعالان اقتصادی چشم انداز روشنی در برابر خود نمی بینند و این به معنای افزایش ریسک سرمایه گذاری است. رابطه بین ریسک و بازده بیانگر این است که با افزایش ریسک، بازده مورد انتظار سرمایه گذاران نیز افزایش خواهد یافت. از انجا که سرمایه مورد نیاز شرکت ها یا به صورت خرید سهام و یا به صورت اعطای وام و تسهیلات به وسیله سرمایه گذاران، اعم از اشخاص حقیقی و اشخاص حقوقی مانند بانکها و مؤسسه های مالی تأمین می شود، افزایش بازده مورد انتظار سرمایه گذاران به معنای افزایش هزینه سرمایه برای شرکتها خواهد بود. در سالهایی که بی ثباتی سیاسی وجود داشته است، هزینه تأمین سرمایه از طریق حقوق صاحبان سهام شرکت ها افزایش یافته است. نتایج نشان می دهد که نامشخص بودن برنامه های سیاسی و اقتصادی دولت آینده هنگام انتخابات ریاست جمهوری به معنی وجود ابهام و افزایش ریسک برای سرمایه گذاران بوده و با افزایش بازده مورد انتظار آنها هزینه سرمایه حقوق صاحبان سهام افزایش یافته و در نتیجه هزینه سرمایه شرکت نیز افزایش می یابد.

 انتخابات ریاست جمهوری و وام و تسهیلات

بی ثباتی سیاسی ناشی از انتخابات ریاست جمهوری با هزینه سرمایه بدهی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران ارتباط معنادار ندارد. بدهی شرکتهای پذیرفته شده در بورس تهران عموماً ناشی از وام و تسهیلات بانکی و در موارد محدود مربوط به اوراق مشارکت منتشر شده است. نرخ سود تسهیلات بانکی در ایران تابع مقررات بانک مرکزی و دیگر نهادهای سیاست گذار کشور است و لازمه انتشار اوراق مشارکت نیز رعایت قوانین و مقرراتی خاص است و در هر دو مورد هم نرخ سود به صورت دستوری تعیین می شود و هم به دلیل اینکه تسهیلات بانکی و اوراق مشارکت به گونه ای است که بازپرداخت اصل و سود آن تقریباً تضمین شده است و یک سرمایه گذاری بدون ریسک یا با ریسک بسیار کم محسوب می شود تحت تأثیر نااطمینانی ناشی از انتخابات ریاست جمهوری قرار نگرفته است.
در سالهایی که انتخابات ریاست جمهوری برگزار می شود افزایش سرمایه از محل حقوق صاحبان سهام باعث تحمیل هزینه سرمایه بیش از سایر سالها بر شرکت میشود و در واقع با افزایش میانگین هزینه سرمایه بر عملکرد شرکت تأثیر منفی خواهد داشت. این در حالی است که در این سالها هزینه تأمین مالی از محل بدهی هایی مانند وام های بانکی مشابه سایر سالها است و تأثیر منفی ای بر میانگین هزینه سرمایه شرکت ندارد.
از آنجا که منابع اصلی تأمین مالی شرکتها شامل دو منبع حقوق صاحبان سهام و بدهیها است شرکتها لازم است برای مدیریت هزینه سرمایه خود به زمان تأمین مالی توجه داشته باشند. اگر هدف شرکت افزایش سرمایه از طریق حقوق صاحبان سهام و صدور سهام جدید است این کار باید در سالهایی غیر از سال برگزاری انتخابات ریاست جمهوری انجام دهد و در صورت ضرورت برای تأمین منابع مالی جدید در سال های برگزاری انتخابات بهتر است منابع مالی جدید از طریق استقراض انجام شود.

نویسنده: سیدجواد دلاوری-علی نادری

منبع: شماره ۹۶ نشریه بورس امروز، تیرماه ۱۴۰۳